Koniec OFE bliski choć (chyba) mniej bolesny

Jarosław Niedzielewski, Dyrektor Departamentu Inwestycji
Jarosław Niedzielewski, Dyrektor Departamentu Inwestycji

Wicepremier Morawiecki przedstawił w poniedziałek główne założenia tzw. Programu Budowy Kapitału. Jednym z jego elementów jest kolejna „reforma” OFE, która w zasadzie sprowadza się do likwidacji II filaru systemu emerytalnego w Polsce. Co prawda kwestia OFE została przedstawiana jedynie na 3 z 30 slajdów prezentacji Ministerstwa Rozwoju, ale nie ulega wątpliwości, że jej znaczenie i potencjalny wpływ na rynki są większe, niż to wynika z miejsca poświęconego temu zagadnieniu w ramach Programu Budowy Kapitału.

Zgodnie z propozycją Ministerstwa Rozwoju w 2018 roku nastąpi transfer 25% aktywów, czyli ok 35 mld zł z OFE do Funduszu Rezerwy Demograficznej (w gruncie rzeczy do ZUS), co stanowi sumę posiadanych przez nie teraz obligacji, akcji zagranicznych oraz depozytów. OFE zostaną z portfelem składającym się w 100% z polskich akcji i w domyśle nie będą mogły inwestować poza Polską (formalnie ciężko będzie im tego zabronić z uwagi na regulacje europejskie, ale w praktyce można to zrobić na wiele sposobów). Przekazanie 35 mld zł do FRD w praktyce ma służyć finansowaniu bieżących potrzeb budżetowych, a szczególnie wsparciu pozostałych elementów Programu Budowy Kapitału, czyli głównie Pracowniczych Programów Kapitałowych. Po przekazaniu „płynnych” środków Powszechne Towarzystwa Emerytalne w obecnej postaci przestają istnieć –  mają przekształcić się w Towarzystwa Funduszy Inwestycyjnych, a pozostałe środki OFE (ponad 100 mld PLN, czyli 75% obecnych aktywów ulokowanych w polskich akcjach) zostaną przekazane do IKE. Jednocześnie zmieni się model wypłat z IKE – jednorazowo po osiągnięciu wieku emerytalnego będzie można wypłacić maksymalnie 25% zgromadzonych środków, za resztę trzeba będzie wykupić rentę kapitałową.

Wnioski

  • Ministerstwo Rozwoju zaskoczyło rynek przedstawieniem własnego projektu rozwiązania kwestii OFE już teraz, choć Ministerstwo Pracy i ZUS dopiero przystąpiły do przeglądu systemu emerytalnego. Zgodnie z wcześniejszymi zapowiedziami rządu inwestorzy oczekiwali wstępnych decyzji, co do przyszłego kształtu OFE dopiero pod koniec bieżącego roku. W związku z tym nie należy jeszcze traktować planu Wicepremiera Morawieckiego względem OFE jako ostatecznej wersji, którą wspiera cały rząd. Jest to jednak jedyna dostępna obecnie deklaracja wskazująca na kierunek potencjalnych działań rządu.

  • Skoro względnie „rynkowo” nastawione Ministerstwo Rozwoju, stwierdziło, że „obecny model OFE nie ma uzasadnienia” to można założyć, że likwidacja OFE w najbliższych 2-3 latach, bez względu na przyjęte rozwiązanie, jest przesądzona.

  • Bez względu na ostateczny kształt „reformy” OFE, można przyjąć, że wszelkie płynne aktywa zostaną przetransferowane do ZUS (FRD) lub innych państwowych instytucji i potraktowane, jako środki publiczne. Kwestią sporną mogą być jedynie akcje firm notowanych na GPW.

  • Plan likwidacji II filaru w wersji Ministerstwa Rozwoju można traktować w kategoriach wyboru mniejszego zła, ponieważ najczęściej rozważane ostatnio alternatywne rozwiązania zakładały wybór wariantu węgierskiego, czyli nacjonalizację i stopniową wyprzedaż aktywów lub przejęcie zarządzania aktywami OFE przez państwową instytucję, która musiałaby wziąć na siebie (ze względu na wysoki udział w akcjonariacie) ciężar zarządzania prywatnymi do tej pory firmami. Oba te warianty prowadziłyby do znaczącej nadpodaży akcji na GPW, odwrócenia się inwestorów zagranicznych i obniżenia jakości zarządzania w przedsiębiorstwach. Z tej perspektywy patrząc, zamiana OFE na IKE i „prywatyzacja”, a nie nacjonalizacja aktywów akcyjnych, jakie pozostaną w systemie emerytalnym, wydają się mniej bolesną formą likwidacji II filara emerytalnego.

  • Zamiana dzisiejszego OFE w nową, prywatną formę IKE będzie jednak niczym więcej jak stopniowym wygaszaniem systemu emerytalnego przyjętego w 1999 roku. Ma on zostać z czasem zastąpiony programem PPK i IPK. Nie znamy co prawda szczegółów dotyczących zasad przyszłej polityki inwestycyjnej funduszy IKE powstałych z obecnych OFE, ale można zakładać, że dążenie do obniżania udziału akcji w aktywach, zarówno przez zarządzających, jak i samych właścicieli IKE będzie bardzo wyraźne. Dlatego należy zakładać ciągły strumień podaży akcji ze strony IKE (OFE) napędzany wzrastającą, co roku liczbą osób przechodzących na emeryturę i likwidujących konta. Trudno zresztą oczekiwać innego rozwiązania skoro nawet twórcy Programu Budowy Kapitału podkreślali konieczność dostosowania ryzyka inwestycyjnego do wieku uczestnika funduszu (im bliżej emerytury, tym mniej akcji w portfelu). Ta podaż, choć regularna, nie musi być jednak tak duża, żeby krajowy rynek, wsparty innymi inicjatywami rządu nakierowanymi na zwiększenie stopy oszczędności Polaków, nie mógł jej wchłonąć.

  • Nie do końca wiadomo jak przekazanie do Funduszu Rezerwy Demograficznej „płynnych” środków z OFE, w tym obligacji korporacyjnych, wpłynie na segment rynek długu w Polsce. Możliwe są pewne perturbacje związane z ryzykiem podaży, brakiem „rolowania” pozycji, koniecznością droższego finansowanie na rynkach zagranicznych itd. Poza tym potencjalny zakaz inwestowania w obligacje (w celu ograniczenia podaży na rynku akcji) w pierwszych latach funkcjonowania nowych IKE (starych OFE) spowoduje zamknięcie jednego z istotnych źródeł finansowania dla polskich przedsiębiorstw.

  • Trudno ocenić jak agencje ratingowe podejdą to proponowanego przez Ministerstwo Rozwoju rozwiązania kwestii OFE, ponieważ co prawda obniży się dług o 35 mld przejęte pod skrzydła państwa od OFE, ale będzie to potraktowane, jako wykorzystanie jedynej i jednorazowej poduszki bezpieczeństwa, a programy inwestycyjne i społeczne rządu nie będą ograniczone.

Konkluzja

Rozwiązanie przedstawione przez Wicepremiera Morawieckiego nie jest najgorszą opcją z możliwych, jakie w kwestii OFE przewijały się w dyskursie publicznym. Co prawda kolejne przejęcie części „emerytalnych oszczędności obywateli” przez Państwo trudno uznać za dobre, ale próbę ograniczenia negatywnych skutków likwidacji II filara na rynku akcji GPW można uznać za pozytyw. Mogło być znacznie gorzej. Należy jednocześnie podkreślić, że plan ten jest na razie propozycją, a do jej przyjęcia w zaprezentowanej postaci droga może być daleka. Dodatkowo jak w każdej tak dużej zmianie systemowej, ważne są szczegóły, których jeszcze nie znamy.  

Jarosław Niedzielewski
DYREKTOR DEPARTAMENTU INWESTYCJI

Interesują Cię analizy i prognozy rynku kapitałowego?

Zapraszamy do zapoznania się z opiniami i prognozami rynkowymi Dyrektora Departamentu Inwestycji w Investors TFI w formie comiesięcznych przekrojowych raportów oraz bieżących komentarzy. Publikacje Dyrektora Departamentu Inwestycji ukazują się także regularnie w mediach ekonomicznych, m.in. w Gazecie Giełdy Parkiet.

Komentarze Dyrektora Departamentu Inwestycji