Rynek obligacji - możliwe stopniowe odrabianie strat

Mikołaj Stępniewski, Zarządzający Funduszami
Mikołaj Stępniewski, Zarządzający Funduszami
  • Po pierwszym szoku związanym z uderzeniem epidemii koronawirusa w gospodarkę, krajowy rynek obligacji skarbowych stabilizuje się, na co wpływ miało przede wszystkim rozpoczęcie skupu tych papierów przez NBP.
  • Zapowiedziane przez Polski Fundusz Rozwoju (PFR) uruchomienie środków, które będą mogły być wykorzystane dla zapewnienia większej płynności obligacji przedsiębiorstw, istotnie poprawiły sentyment w tym segmencie rynku oraz ograniczyły ryzyko dalszej gwałtownej przeceny nawet w sytuacji ponownego nasilenia umorzeń w funduszach dłużnych bądź bardziej rozłożonego w czasie odbicia gospodarczego.

  • W scenariuszu bazowym zakładamy, że gwałtowny wzrost potrzeb pożyczkowych Skarbu Państwa (niższe spodziewane dochody i większe wydatki), nie wpłynie negatywnie na zachowanie obligacji na rynku wtórnym. W perspektywie kolejnych miesięcy będziemy mieli do czynienia raczej z okresem stabilizacji i stopniowego odrabiania strat. Szczególnie widoczne powinno być to w segmencie obligacji o zmiennym kuponie.

  • W segmencie obligacji korporacyjnych nasz scenariusz bazowy przewiduje stopniowe odreagowanie przeceny z marca, szczególnie w segmencie papierów emitowanych przez podmioty o najwyższej wiarygodności kredytowej (investment grade), które potencjalnie mogą być przedmiotem transakcji z PFR.

Po pierwszym szoku związanym z uderzeniem epidemii koronawirusa w gospodarkę, krajowy rynek obligacji skarbowych stabilizuje się, na co wpływ miało przede wszystkim rozpoczęcie skupu tych papierów przez NBP. Choć skala programu jest istotnie mniejsza niż w przypadku krajów Europy Zachodniej czy USA, to zwiększył on optymizm inwestorów odnośnie możliwości sfinansowania przez rząd ogromnego deficytu budżetowego. Zakładają oni, że póki inne banki centralne uciekają się do tego typu niestandardowych narzędzi, póty NBP ma przestrzeń zwiększenia zaangażowania na rynku. Pozytywnie na rynek oddziałuje także obniżenie poziomu rezerwy obowiązkowej dla banków. Uwolnione w ten sposób środki, w połączeniu z zakupami realizowanymi przez NBP, mogą wygenerować popyt na obligacje skarbowe o wartości 150-200 mld złotych. Ogranicza to ryzyko powtórki sytuacji z marca tego roku, kiedy to płynność całego rynku załamała się. Wzrost bilansu NBP (i tym samym podaży pieniądza) sprzyja spadkowi kosztu finansowania na rynku pieniężnym do poziomu poniżej stawki referencyjnej NBP wynoszącej 0,5%. Oznacza to, że również dla pozostałych inwestorów instytucjonalnych zwiększa się relatywna atrakcyjność lokowania środków w wyżej oprocentowane obligacje skarbowe.

Biorąc pod uwagę powyższe informacje w scenariuszu bazowym można zakładać, że gwałtowny wzrost potrzeb pożyczkowych Skarbu Państwa (niższe spodziewane dochody i większe wydatki), nie wpłynie negatywnie na zachowanie obligacji na rynku wtórnym. W perspektywie kolejnych miesięcy będziemy mieli do czynienia raczej z okresem stabilizacji i stopniowego odrabiania strat. Szczególnie widoczne powinno być to w segmencie obligacji o zmiennym kuponie. Premia, jaką oferują te papiery w relacji do kosztów finansowania, w tym momencie wydaję się szczególnie atrakcyjna. Mając jednak na uwadze nieodwracalne zmiany sytuacji budżetowej, pogorszenie otoczenia makroekonomicznego i niepewność, jaka towarzyszy kryzysowi, w scenariuszu bazowym nie spodziewamy się powrotu do wycen, które obserwowaliśmy na początku roku.

Ryzykiem dla bazowego scenariusza jest przede wszystkim dłuższe od bieżących oczekiwań zamrożenie gospodarek. Taka sytuacja przełożyłaby się na większą awersję inwestorów do ryzyka, a co za tym idzie osłabienie złotego i presję na zaostrzanie polityki pieniężnej przez NBP. To z kolei ograniczyłoby możliwości zaspakajania bieżących potrzeb pożyczkowych budżetu i przełożyło się na wzrost rentowności oraz oczekiwanych marż dla krajowych obligacji, a tym samym spadek cen obligacji skarbowych o stałym i zmiennym kuponie.

Stopniowa poprawa otoczenia gospodarczego, przy jednoczesnym utrzymaniu przestrzeni do dalszego luzowania polityki pieniężnej (poprzez obniżki stóp procentowych NBP) oraz niemal nieograniczonej skali programu skupu aktywów pozwalającej przejściowo w całości sfinansować tegoroczne potrzeby pożyczkowe budżetu, mogłaby z kolei pozwolić na bardziej pozytywny rozwój wydarzeń niż zakładany w scenariuszu bazowym.

Kryzys związany z pandemią koronawirusa wywarł piętno także na rynku obligacji korporacyjnych. Gwałtowne pogorszenie sytuacji kredytowej wielu emitentów zbiegło się tu z bardzo ograniczoną płynnością na rynku wtórnym i pierwotnym korporacyjnych papierów dłużnych. W takich okolicznościach pozycja gotówkowa oraz wiarygodność kredytowa emitentów, do której od lat przykładaliśmy szczególną wagę konstruując portfel subfunduszu Investor Oszczędnościowy, ma podwójnie duże znaczenie dla inwestorów. Fakt, że znaczące spadki dotknęły również papierów dłużnych emitentów o najwyższej wiarygodności kredytowej wynikał często z tego, że jedynie w tym segmencie funkcjonuje jakakolwiek płynność rynku. Powodowało to, że inwestorzy zmuszeni do zwiększenia pozycji gotówkowej byli w stanie zrealizować ten cel przede wszystkim poprzez sprzedaż papierów właśnie w tym segmencie rynku.

Zapowiedziane przez Polski Fundusz Rozwoju (PFR) uruchomienie środków, które będą mogły być wykorzystane dla zapewnienia większej płynności obligacji przedsiębiorstw, istotnie poprawiły sentyment w tym segmencie rynku oraz ograniczyły ryzyko dalszej gwałtownej przeceny nawet w sytuacji ponownego nasilenia umorzeń w funduszach dłużnych bądź bardziej rozłożonego w czasie odbicia gospodarczego. Ten ostatni scenariusz, oznaczający możliwość nadejścia drugiej fali wyprzedaży, stanowi negatywny w stosunku do założeń przyjętych przez nas w scenariuszu bazowym. Wydaje się jednak, że przewidziane w kolejnych wariatach tarcz antykryzysowych działania stanowią ograniczenie skali ewentualnych spadków w stosunku do tego, co obserwowaliśmy na przełomie lutego i marca, czyli momencie braku jakichkolwiek informacji dotyczących wsparcia rządu dla firm i płynności rynku.

Nasz scenariusz bazowy dla segmentu obligacji nieskarbowych przewiduje stopniowe odreagowanie przeceny z marca, szczególnie w segmencie papierów emitowanych przez podmioty o najwyższej wiarygodności kredytowej (investment grade), które potencjalnie mogą być przedmiotem transakcji z PFR. Towarzyszyć będzie temu gorsze zachowanie obligacji charakteryzujących się większym ryzykiem kredytowym. Sentyment na szerokim rynku obligacji korporacyjnych, podobnie jak w przypadku rynku akcji, powinien poprawiać się wraz z wygaszaniem epidemii COVID-19. W sytuacji hipotetycznego powrotu rynku akcji do punktu wyjścia z połowy lutego, oznaczającego oczekiwania na silne ożywienie gospodarcze, z podobną sytuacją powinniśmy mieć do czynienia na rynku obligacji korporacyjnych. Pozwoliłoby to na bardziej pozytywny rozwój wydarzeń, niż przewidziany przez nas w scenariuszu bazowym.

Mikołaj Stępniewski
Zarządzający Funduszami

OPŁATA ZA NABYCIE 0%

Kup Investor Oszczędnościowy

Kup Investor Obligacji

Interesują Cię bieżące informacje o rynku obligacji?

Zapraszamy do zapoznania się z opiniami i prognozami zarządzających funduszami Investors TFI na temat rynku papierów dłużnych.

Komentarze rynku obligacji